目前超前小导管螺矿比已处于相对低位，为做多螺矿比提供了较好的安全边际。钢厂主动减产和限产增加，提供短期比价向上的驱动因素。铁矿供给趋于宽松，螺纹旺季需求尤可期待，构成了中期螺矿比走强的逻辑支撑。因此，我们建议可做多螺矿比值。
一、螺矿比处于相对低位，提供安全边际
随着终端需求的启动，国内铁水产量也持续攀升，至5月中旬已经超过去年峰值水平，铁水增产对高炉炉料需求形成较强的带动，同时，铁矿由于自身海外供给频频受到干扰，上半年供需格局相对偏紧，港口库存持续保持去化。而高库存下产量的快速回升则构成了钢材的潜在压力，叠加淡季临近，限制了螺纹的顶部高度。在此背景下，前期形成了矿强螺弱的格局，10/09合约螺矿比值持续走低，目前比值处于相对低位，为做多螺矿比的策略提供了较好的安全边际。
二、钢厂主动减产和限产，提供短期向上驱动
钢材快速累库，钢厂压力不断积蓄：进入六月以来，南方雨季来袭，今年淡季因素影响尤为显著，对赶工需求形成较大扰动，螺纹终端需求增速快速下行至负值区间，导致螺纹利润连续收缩，目前我们测算的长流程华东螺纹利润仅200左右，已经处于相对较低的区间。同时，需求转弱也导致了成材库存的快速累积，螺纹库存在高于去年同期近300万吨的情况下，上周累库幅度超过50万吨，累积速度远高于去年同期，五大品种库存累库也超过70万吨，且其中钢厂库存累库幅度连续扩大，长流程钢企库存压力不断积蓄。
利润再分配推升主动减产预期：在利润连续回落，钢厂库存压力不断累积的背景下，钢企的生产意愿受到一定打击，上周全国高炉产能利用率和日均铁水产量均已出现小幅回落。同时，当前产业链间利润分配非常不平衡，铁矿利润自不必说，焦化利润率也远高于炼钢环节，我们认为钢企有主导产业链利润再分配的动力，在此情况下，随着钢企库存矛盾的不断积累，后续钢企主动减产预期也将逐步增强。目前螺纹产量已经连续数周处于近年同期高位，且热卷利润已经高于螺纹，如果减产，螺纹将首当其冲。
废钢转弱或助推铁水减产：近期华东电炉平电生产亏损连续扩大，上周电炉废钢日耗已经出现大幅回落，而钢厂到货量尚可，钢厂废钢库存持续累积，目前已经超过去年同期。从去年谷电生产的产量水平来看，电炉废钢日耗量仍有下降空间，电炉钢减产将导致废钢基本面进一步转弱。且废钢-铁水价差已处于相对低位，如后期废钢价格松动下跌，则废钢对铁水的保护作用将进一步减弱、甚至对铁水产生替代。因此废钢端的负反馈或将助推铁水主动减产。
限产与主动减产共振：进入7月以来，徐州、唐山高炉的停限产正在逐步发酵，我们预估后期日均将影响3-4万吨铁水产量。限产已经先行，如果主动减产进一步跟随，则日均铁水产量将出现较为明显的阶段性回落。则成材供给将有所收紧，而原料需求将受到打压，减产将成为成材相对原料走强的驱动因素。由于铁矿自身供给出现边际恢复，供需格局相较于焦炭更为宽松，因此铁矿在原料中也处于相对弱势，我们建议选择铁矿作为做多成材/原料比值的标的。
三、中期来看，铁矿供给逐步恢复，螺纹旺季需求可期
1、铁矿供给逐步恢复，供需格局转向宽松
两拓发运超预期：澳洲方面，尽管2月份因遭受热带气旋影响从而下调了年度目标，但力拓表示其生产3月份复苏强劲，二季度发运也明显增加；为提升产能，必和必拓前期进行港口维修，并将财年目标维持在2.73-2.86亿吨，其二季度发运也明显增加，我们预计必和必拓2020年下半年将上调目标至2.9亿吨；FMG在季报中声明自身运营状态良好，并将年度目标上调至1.6亿吨，发运表现与往年基本持平。整体来看，2020年二季度两拓发运超预期，这也直接影响了港口的累库节奏，使得港存累库拐点提前。
淡水河谷发运逐渐恢复，发往中国比例提高：淡水河谷如果要完成3.1亿吨的目标，预计需要在二季度周均发货514万吨，同比增加21万吨/周。根据钢联样本数据，淡水河谷二季度以来发运同比增加约46万吨/周。淡水河谷当前发运尚在预期范围内。若考虑降库存，淡水河谷仍有可能完成其3.1-3.3亿吨的年度目标。同时巴西发往中国的比例大幅提升，推高我国对巴西矿进口量。2019年12月-2020年5月，巴西出口同比下滑2562万吨，但发往中国比例由53.6%上升至66.3%，最终发往中国同比增加407万吨。
非主流矿：进口量跟随价格走高：非主流矿进口大部分时候与普氏价格成正比，淡水河谷溃坝的发生，使得铁矿价格走高，非主流矿进口也一直在增加，1-4月份非主流矿进口同比增加约1000万吨。非主流国家中进口以印度、乌克兰和俄罗斯同比增加最多。随着近期铁矿价格持续在100美金以上高位震荡，以及海外需求恢复速度仍需要观察，预计后续非主流铁矿进口也将保持高位。
整体来看，2020年二季度两拓发运超预期；淡水河谷发运已明显恢复，且上半年巴西发往中国比例同比明显提升，使得我国对巴西矿进口量不降反升；此外，普氏价格的走高也推升了我国非主流铁矿进口量，铁矿供应端持续恢复，对铁矿价格的支撑力度也明显减弱。
铁矿供需格局转弱：根据我们的模型测算，随着供给端的明显恢复，即便疏港后期维持在320万吨/日附近，港口库存仍将持续累库，铁矿供需偏紧格局逐渐缓解，自身基本面对价格的支撑力度已在逐渐减弱。
2、螺纹旺季需求尤可期待
近期的建筑钢材需求的转弱，最主要的触发因素是华东、华南大面积强降雨对建筑业施工形成压制，叠加部分基建项目年中资金偏紧导致工程进度放缓。虽然我们基于对地产用钢强度传导和赶工节奏的判断，认为下半年的钢材需求增速大概率不会持续超过上半年峰值水平。但我们也认同旺季需求会在一定程度上有所恢复：一方面今年淡季因素较往年更强，雨季结束后施工需求将有所好转；另一方面，今年基建资金、项目均较为充裕，5月地方政府专项债发行放量、7月投向基建的特别国债将逐步发行，年中阶段性资金偏紧的情况将有所缓解，且上半年开工的基建项目下半年将逐步进入用钢高峰，因此我们认为基建端用钢仍将有二度发力。整体来看，下半年建筑钢材需求虽存有一定隐忧，但在信用宽松、基建发力背景下，旺季需求仍存可期待空间。供应恢复使得铁矿港口库存有望持续回升，铁矿供需格局转弱，而螺纹旺季需求仍可期待，也为做多螺矿比提供了逻辑支撑。
四、可做多螺矿比值
综上所述：
1、铁矿供给趋于宽松，螺纹旺季需求尤可期待，构成了后期螺矿比走强的逻辑支撑。2、利润低位导致的钢厂主动减产，叠加徐州、唐山等地的环保限产，成为触发螺矿比走强的驱动。
3、目前螺矿比已处于相对低位，为做多螺矿比提供了安全边际
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